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四维图新(002405):短期转型阵痛 长期依旧稀缺

发布时间:2019-10-18    研究机构:华泰证券

前三季度业绩下滑86.31%~90.88%,低于市场预期

公司前三季度实现净利润2000-3000 万元,同比下滑86.31%~90.88%,19Q3 净利润亏损5560.03-6560.03 万元,同比下滑199.34%~217.21%,低于市场预期。公司业绩低于预期的原因主要有三点:1)国内乘用车销量下滑,导致导航业务不振;2)芯片业务受国内车市影响,收入或不及预期;3)图吧亏损扩大,降低投资收益。放眼长期,高精度地图和智能驾驶业务的成熟有望使公司成长提速。我们认为公司依旧具备稀缺属性,预计2019-2021 年EPS 分别为0.18/0.24/0.28 元,维持“买入”评级。

乘用车销量不振拖累导航地图业务

根据中汽协数据,国内乘用车销量1-9 月同比下降11.7%。1-9 月单月销量增速分别为-18%、-17%、-7%、-18%、-17%、-8%、-4%、-8%、-6%。公司前装导航地图业务客户主要为中高档合资品牌车厂,近年来本土车厂客户占比有所提升,而本土品牌1-9 月销量同比下滑18.6%,下滑幅度超过乘用车整体。2018 年前装导航业务收入占公司总收入的36%,是各项业务中收入贡献最大的一块。前装导航地图的出货量又与国内乘用车销量息息相关,国内车市不振是拖累公司业绩的重要原因。

芯片业务新产品放量仍需时日

公司芯片业务主体杰发科技目前主要产品包括IVI 芯片、AMP 芯片、MCU芯片、TPMS 芯片。2018 年IVI 芯片产品收入在杰发收入占比在90%以上。杰发科技客户以国内自主品牌车厂为主,预计受乘用车销量下滑冲击较大。AMP 和MCU 仍处于出货后的优化和完善阶段,TPMS 芯片计划于2019年底量产。我们认为新产品放量需要过程,短期内新产品业绩贡献对整体的影响仍将较小。在高精度地图和智能驾驶业务成熟以前,传统导航地图业务和芯片业务仍将受到国内车市不佳的冲击,对业绩形成一定压制。

车联网业务持续投入,图吧投资收益拖累业绩

公司此前乘用车联网业务主要以图吧为主。2018 年公司引入战投,将图吧持股比例从60.32%降至46.93%,2019 年不再并表,相关损益计入投资收益。剥离之后车联网业务投入继续加大,上半年图吧亏损2.35 亿元,Q3 或续亏,导致投资收益减少,拖累公司业绩。

看好公司高精度地图和芯片业务中长期发展前景,维持“买入”评级公司短期业绩受乘用车销量下滑冲击较大,而高精度地图和芯片新产品收获期尚未到来,处于青黄不接的成长阵痛。下调盈利预测,预计2019-2021年EPS 分别为0.18/0.24/0.28 元(下调幅度22%、11%、13%)。但公司未来成长逻辑依然不改,上半年ADAS 及无人驾驶业务收入增长141%,与华为签署高精度地图测试数据采购协议。我们预计未来随着L3 级智能驾驶车辆商用落地,公司业绩或将迎来拐点。考虑到公司在无人驾驶领域的稀缺性和技术领先性,维持“买入”评级。

风险提示:国内乘用车销量增速继续放缓的风险,高精度地图应用时间低于预期的风险,芯片产品放量时间低于预期的风险,减持、商誉减值风险。

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